Llevo unos días dándole vueltas a una cifra que publicó el Banco de España y que ha circulado con bastante más titular que contexto. Entre marzo y junio de este año, las familias españolas pidieron 16.762 millones de euros en créditos al consumo (lo contaron, entre otros, Roams y ON Economia). Es un 12% más que el mismo trimestre del año pasado, y es el volumen trimestral más alto desde 2006 y 2007 (es decir, desde el momento exacto en que se estaba cocinando todo lo que vino después).

La pregunta se hace sola, y de hecho es la que me han trasladado ya dos familias clientes esta semana: ¿estamos otra vez ahí?

Mi respuesta corta es que no. Mi respuesta larga me parece bastante más interesante, porque creo que el riesgo existe, pero no está donde lo está buscando la gente. Y para verlo hace falta poner el crédito al lado de la única referencia que importa: el tamaño de la economía que tiene que pagarlo.

Lo que se parece

En euros corrientes, desde luego. El saldo vivo del crédito al consumo en España ronda hoy los 120 mil millones, por encima de los 106 mil millones a los que llegó en el verano de 2008. Dicho así, hemos superado el pico de la burbuja y el titular está servido.

Pero una cifra de deuda sin denominador no dice nada, y ese es exactamente el problema del titular. Lo que importa no es cuánto debes: es cuánto debes en relación con lo que la economía produce. Por eso el primer gráfico pone las dos series lado a lado, las dos partiendo del mismo punto en 2003, y ahí es donde el asunto se vuelve interesante.

En el verano de 2008 el crédito al consumo iba en 204 y la economía en 144. Es decir: el crédito corría al doble de velocidad que el país que tenía que devolverlo, y eso es, en una frase, lo que era la burbuja. Pues bien, hoy el crédito está en 228 y el PIB en 227. Prácticamente el mismo número. En veintitrés años, el crédito al consumo ha crecido exactamente lo que ha crecido la economía española: ni un punto más.

El segundo gráfico dice lo mismo de la forma más directa posible. El crédito al consumo pesa hoy el 6,8% del PIB. En 2008 llegó a pesar el 9,6%, y en 2015, después del ajuste, bajó al 5,4%. ¿Y en 2003, antes de que empezara la fiesta? El 6,8%. Estamos, con una precisión casi incómoda, donde estábamos hace veintitrés años.

Así pues, quien mire sólo la cifra en euros tiene motivos para inquietarse, y no le faltaría razón del todo: la serie lleva once años seguidos subiendo y eso hay que vigilarlo. Pero llamar a esto «otro 2008» exige no haber mirado el denominador.

Lo que no se parece, y es casi todo

Aquí está el dato que a mí me parece más relevante de todos, y creo que el gráfico habla solo. Es la deuda española sobre el PIB desde el año 2000, separando lo que deben las familias de lo que debe el Estado.

Pensemos un momento en lo que hay detrás de esas dos líneas. En 2009 las familias españolas debían el 84,7% del PIB; hoy deben el 42,5%, que es el nivel de finales de los noventa. Han devuelto, en quince años, la mitad de todo lo que debían. Amortizar hipoteca, no refinanciar, vivir con menos de lo que entra: es la cosa más difícil que existe en finanzas personales y no da un solo titular, porqué ocurre despacio y sin drama.

El Estado hizo exactamente lo contrario. En 2007 debía el 35,7% del PIB, el mínimo de toda la serie; hoy anda por el 101,6%. Y el cruce de 2012 es la imagen que mejor resume estos quince años: el año en que la deuda pública adelantó a la privada y ya no volvió a mirar atrás.

La morosidad acompaña a la parte buena de la historia. La ratio de dudosos de bancos, cajas y cooperativas está en el 2,45%, el nivel más bajo desde agosto de 2008, con la solvencia del sector en máximos. Estamos, por tanto, ante un volumen de crédito al consumo de 2007 sobre unos balances familiares que no se parecen en nada a los de 2007.

Lo que sí me preocupa del crédito al consumo

Dicho esto, ojo. Esa mora del 2,45% es la del sistema bancario en su conjunto, donde el enorme peso de la hipoteca (sólida, con garantía real, y con familias desapalancadas detrás) tapa todo lo demás. Si uno baja al sitio donde vive de verdad el crédito al consumo —los establecimientos financieros de crédito, que son los que financian el coche, el sofá y el viaje— la mora anda por el 5%. El doble. Y lo que más me llama la atención del gráfico siguiente no es el nivel, sino que la distancia entre las dos líneas no se ha cerrado nunca: llevan seis años separadas por dos o tres puntos, en los años buenos y en los malos.

Hay un segundo elemento que va en la misma dirección: el precio. La banca está colocando préstamos al consumo en el entorno del 7%, y lo hace precisamente porque sabe que ese crédito se deteriora antes que ningún otro cuando el ciclo se gira. El crédito al consumo es el primero que entra en mora y el último que se recupera: no tiene garantía real detrás, y quien deja de pagar el coche suele llevar meses apretado.

Dónde creo que está el problema de verdad

Y llego a lo que de verdad quería contarte. Mi tesis es que el desapalancamiento privado en España está esencialmente hecho: las familias han pagado, las empresas también, y el Banco de España sitúa el endeudamiento de ambas en mínimos históricos. El que no ha hecho los deberes es el Estado.

Y no es una anomalía española, que es lo que hace el asunto serio. Mira las cuatro curvas del gráfico siguiente: todas tienen el mismo escalón en 2020 y ninguna ha vuelto a bajar de verdad desde entonces.

Estados Unidos ronda hoy el 120% del PIB y las proyecciones lo llevan bastante más arriba; el Reino Unido se ha instalado por encima del 100%; y hasta Alemania, que venía bajando con disciplina desde 2010, ha girado al alza. Sólo Alemania mantiene algo parecido a la ortodoxia, y aun así ha dejado de reducir.

La proyección americana merece un párrafo aparte, porque es el caso extremo y porque conviene decir con qué supuesto está hecha. Según las proyecciones de la Oficina Presupuestaria del Congreso que recoge J.P. Morgan en su Guide to the Markets, la deuda federal neta se dirige hacia el entorno del 140% del PIB a mediados de la próxima década, y ese número asume que las rebajas fiscales en vigor se hagan permanentes y que los recortes de gasto previstos no se ejecuten. Es decir: no es una profecía, es la aritmética de continuar haciendo lo que se está haciendo. Que es, desgraciadamente, el escenario más probable en cualquier democracia con elecciones cada cuatro años.

Por ello creo (y aquí ya estoy opinando, no describiendo) que la próxima crisis grande no vendrá del balance de las familias, como en 2008, sino del balance de los Estados. Desgraciadamente es un tipo de crisis mucho más lenta y más difícil de ver venir, porqué no hay un Lehman que quiebre un lunes por la mañana: hay tipos de interés que suben, primas de riesgo que se mueven, impuestos que aparecen por doquier y una moneda que compra cada año un poco menos. El expolio silencioso de siempre.

Un Estado que debe el 101% del PIB, en un mundo donde el dinero ha dejado de ser gratis, tiene exactamente tres salidas: crecer mucho, cobrar más, o inflar la deuda hasta licuarla. Las tres afectan a tu patrimonio, y ninguna de las tres aparece en el titular del crédito al consumo.

Y esto qué significa para tu dinero

Aquí es donde quería aterrizar, porqué todo lo anterior no sirve de nada si se queda en la estadística. Si tienes hoy un préstamo al consumo al 7%, amortizarlo anticipadamente te da una rentabilidad del 7% garantizada, libre de impuestos y sin un solo día de volatilidad. Piénsalo: ¿tiene sentido buscar ese mismo 7% en los mercados, asumiendo riesgo y aceptando correcciones por el camino, cuando lo tienes en la cuota de tu propio préstamo?

Y si la tesis de fondo es correcta, la conclusión patrimonial es más incómoda de digerir: el riesgo que hay que cubrir en los próximos años no es tanto el de una recesión de manual como el de la pérdida de poder adquisitivo de un dinero que los Estados necesitan que valga menos. Eso se combate con activos reales y con horizonte largo, no con depósitos. En BISSAN llevamos años repitiendo lo mismo con distintas palabras: antes de invertir, ordenar (colchón de emergencia, fuera el crédito caro) y después poner el resto a trabajar con un plan que mire la década, no el trimestre.

El tiempo dirá.

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